Yksityisten luottojen “nollatappio-fantasia” on päättymässä, kun maksukyvyttömyydet häipyvät

Omaisuuserien laadun heikkeneminen, vakuuksien alennukset ja irtautumisten lisääntyvä kiire horjuttavat yksityisiä luottomarkkinoita ja herättävät vertailuja globaaliin finanssikriisiin.

Lainojen laiminlyöntien piikki, vaikka se onkin tuskallista, voi auttaa purkamaan 3 biljoonan dollarin sektorin stressitaskuja ja tarjota alan ammattilaisten “terveellisen palautuksen” ensimmäisen suuren likviditeettitestin jälkeen.

Aresin johto tiistaina päätti hillitä sijoittajien nostoja 10,7 miljardin dollarin yksityisestä luottorahastostaan, vain päivää myöhemmin Apollo Global Management julkisti samanlaisia ​​toimenpiteitä yhdessä ajoneuvossaan. Bloombergin raportin mukaan Ares on rajoittanut Ares Strategic Income Fund -rahastonsa lunastukset 5 prosenttiin, kun nostopyynnöt nousivat 11,6 prosenttiin.

Muut johtajat, mukaan lukien Sininen pöllöpääkaupunki ja Cliffwater ovat myös pyrkineet pysäyttämään tai rajoittamaan nostoja viime viikkoina, koska kasvavat maksukyvyttömyyspelot saavat sijoittajat vetäytymään alalta.

Vertailut vuoden 2008 globaaliin finanssikriisiin alkaneeseen kasvuun ovat nyt voimistuneet, kun huoli lainojen laadusta kasvaa.

Morgan Stanley varoitti äskettäin yksityisten luottojen maksukyvyttömyysprosentit nousevan 8 prosenttiin, reilusti yli 2–2,5 prosentin historiallisen keskiarvon, ja paineet keskittyvät AI-häiriöille alttiille sektoreille, kuten ohjelmistoille.

Strategi Joyce Jiangin johtamat Morgan Stanleyn analyytikot sanoivat kuitenkin myös, että 8 prosentin maksuhäiriöpiikki olisi “merkittävä, mutta ei systeeminen”, mikä viittaa yksityisten luottorahastojen ja yrityskehitysyritysten pienempään vipuvaikutukseen vuoteen 2008 verrattuna.

Miltä tämän suuruinen oletuspiikki sitten näyttäisi käytännössä?

“Kahdeksan prosentin laiminlyöntiprosentti vie yksityisen luoton “nollatappio” -fantasiasta normaalimpaan luottoomaisuusluokkaan – paikoin tuskallista, mutta lopulta terve nollaus, joka vapauttaa pääomaa vahvemmille yrityksille”, sanoi Sunaina Sinha Haldea, Raymond Jamesin yksityisen pääoman neuvonantajan kansainvälinen johtaja.

Hän sanoi, että normalisointi erittäin alhaisista maksukyvyttömyydestä olisi “tuskallista joillekin rahastoille”, mutta “terveellistä omaisuusluokalle, jos se pakottaa paremman merkintäsitoumuksen ja realistisemman arvostuksen”.

8 tai 9 prosentin laiminlyöntiaste ilmenisi suurelta osin niin kutsuttujen “varjolaiminlyöntien” kautta, kuten maturiteetin pidennyksistä ja sopimusvapauksista, sanoi William Barrett, Reach Capitalin toimitusjohtaja. Lainanantajat käyttävät näitä “muuta ja teeskentele” -työkaluja pitääkseen lainanottajat pinnalla ja välttääkseen välittömän konkurssin.

Vaikka luontoissuoritussopimukset viivästävät käteispalautuksia, lisäävät velkaa ja mahdollisesti merkitsevät suurempaa stressiä järjestelmässä, ne toimivat myös tehokkaana “vapautusventtiilinä”, joka vakauttaa yrityksiä ja estää suoria epäonnistumisia, hän lisäsi.

“Reaalitaloudelle tämä tarkoittaa, että pääoma joutuu uudelleenjärjestelyjen loukkuun, mikä johtaa tiukempiin lainaehtoihin tulevaisuudessa”, Barrett kertoi CNBC:lle sähköpostitse.

Huoli luottojen laadusta on levinnyt yksityisille markkinoille sen jälkeen, kun First Brands- ja Tricolor-yhtiöt romahtivat Yhdysvalloissa autovaraosasektorilla viime vuonna. Vaikka nämä epäonnistumiset sidottiin omaisuuspohjaiseen rahoitukseen ja pankkien syndikoituun velkaan perinteisen keskimarkkinoiden suoran luotonannon sijaan, ne nostivat valokeilaan laajemman kysymyksen riskialtista velasta yksityisillä markkinoilla.

Huomio on sittemmin siirtynyt ohjelmistojen altistumiseen suorassa luotonannossa – Morgan Stanleyn mukaan arviolta noin 26 prosenttia – sen jälkeen, kun pelot, että agenttien tekoäly voisi häiritä ohjelmistoa palveluna -mallia, jonka vuoksi julkisesti listatut SaaS-osakkeet putosivat.

Ohjelmistot ovat Apollo Debt Solutions BDC:n suurin sektori yli 12 prosentin osuudellaan. Blue Owl on myös voimakkaasti alttiina SaaS-lainauksille.

BlackstoneYrityksen lippulaiva yksityinen luottorahasto BCRED, jonka lunastuspyynnöt lisääntyivät myös ensimmäisen vuosineljänneksen aikana, laski helmikuussa 0,4 %, mikä on sen ensimmäinen kuukausittainen tappio kolmeen vuoteen. Se tapahtui, kun rahasto alensi useita lainoja, mukaan lukien SaaS-yhtiöön Medalliaan liittyvät velat, FT:n raportin mukaan.

Mutta nämä eivät ole ainoita painepisteitä, alan ammattilaiset sanovat.

“Tekoälylle altistetut ohjelmistot ovat vain ensimmäinen vikaviiva – todellinen riski koskee kaikkia erittäin vipuvaikutteisia, korkoherkkiä lainaajia, joiden liiketoimintamalli oli hinnoiteltu ilmaisesta rahasta, erityisesti Yhdysvalloissa, jossa yksityinen luotto kasvoi nopeimmin”, Haldea kertoi CNBC:lle sähköpostitse.

Varastot, jotka ovat keskittyneet epävakaille sektoreille tai pitävät kovenanttilainoja, joilla on heikompi suoja, ovat myös haavoittuvia, kuten myös erittäin velkaantuneet terveydenhuollon roll-upit, Barrett sanoi. Hän korosti tiettyjä pienempiä liikkeeseenlaskijoita, jotka ovat äskettäin kirjaaneet 10,9 prosentin maksukyvyttömyysasteen, koska resurssit puuttuvat sokkien vaimentamiseen.

Nykyinen huonovointisuus korostaa tarvetta tehdä parempi ero investointitason ja sitä alhaisemman tason yksityisten velkojen välillä, sanoo Brad Rogoff, Barclaysin globaali tutkimusjohtaja.

Alisijoitusluokan luotto sisältää tyypillisesti enemmän “äärimmäistä” vipuvaikutusta, joka on usein sidottu ohjelmistoriskiin ja keskittyy Yhdysvaltoihin, hän sanoi.

Investment grade sitä vastoin yleensä sisältää private placement etuoikeuserät, omaisuusvakuudelliset asuntolainat ja vastaavat varat. “Niiden kahden välillä on erilainen riskiprofiili”, Rogoff kertoi CNBC:n “Squawk Box Europe” -ohjelmassa tiistaina.

Yksityiset luottorahastot ovat myös nykyään yleensä vähemmän velkaantuneita kuin vuoden 2008 romahdukseen joutuneet investointipankit silloin, Rogoff huomautti. “Todellinen ero tämän ja vuoden 2008 välillä on se, että sinulla oli paljon vipuvaikutusta samantyyppisiin omaisuuseriin, jotka saattoivat täysin turvautua niiden omistajaan”, hän sanoi.

Huolimatta viimeaikaisesta melusta, joka liittyy yksityissijoittajien ja puolilikvidejen sijoitusvälineiden väliseen likviditeettieroon, suurin osa yksityisestä luottopääomasta on edelleen perinteisissä rakenteissa, ja niitä tukevat suurelta osin institutionaaliset sijoittajat, joilla on pitkän aikavälin sijoitushorisontteja.

Nicolas Roth, UBP:n yksityisten markkinoiden neuvonantajan johtaja, sanoi, että nykyinen lunastuspyyntöjen aalto edustaa ensimmäistä todellista likviditeettitestiä omaisuusluokalle “mittakaavassa”.

Hän huomautti, että maksukyvyttömyysprosentit ovat “korotettuja, mutta hallittavissa”, mutta lisäsi, että lunastuspaine, hidastuva sopimusvirta ja markkina-arvojen hajonta iskevät alalle samanaikaisesti.

“Sopeutumisjakso erottaa vahvat alustat, joissa on rakenteellisia likviditeettipuskureita, heikoista alustoista, jotka luottavat merkintävauhtiin irtautumisten rahoittamiseksi”, Roth kertoi CNBC:lle sähköpostitse.